ตลาดไม่เคยสัญญาว่าจะให้ผลตอบแทน

การวิเคราะห์เชิงโครงสร้างของความคาดหวัง ผลลัพธ์ และความเสี่ยงในการตัดสินใจ

บทความนี้เสนอข้อโต้แย้งว่า ตลาดการเงินในฐานะระบบกระจายศูนย์ (decentralized system) ไม่มีพันธะผูกพันในการสร้างผลตอบแทนแก่ผู้เข้าร่วม ผลตอบแทนเป็นผลลัพธ์เชิงสถิติที่เกิดจากปฏิสัมพันธ์ระหว่างโครงสร้างตลาดและกระบวนการตัดสินใจของผู้เข้าร่วม มิใช่สิ่งที่ตลาด “มอบให้” โดยตรง ความเข้าใจผิดว่าตลาดควรตอบแทนความพยายามหรือความถูกต้องเชิงวิเคราะห์ นำไปสู่ความเสี่ยงเชิงโครงสร้าง (structural risk) ที่บิดเบือนการตัดสินใจ บทความนี้จึงวิเคราะห์บทบาทของความคาดหวัง ผลลัพธ์ และความไม่แน่นอน ภายใต้กรอบแนวคิดด้านเศรษฐศาสตร์การเงินและทฤษฎีการตัดสินใจ

ในเชิงทฤษฎี ตลาดการเงินทำหน้าที่เป็นกลไกกำหนดราคา (price discovery mechanism) ผ่านการรวมข้อมูล ความคาดการณ์ และแรงจูงใจของผู้เล่นจำนวนมาก ราคาที่เกิดขึ้นสะท้อนดุลยภาพชั่วคราวระหว่างอุปสงค์และอุปทาน ไม่ได้สะท้อนความถูกต้องของผู้เล่นรายใดรายหนึ่ง

อย่างไรก็ตาม ผู้เข้าร่วมจำนวนมากมีสมมติฐานโดยนัยว่า

หากตัดสินใจถูกต้อง ตลาดควรสร้างผลตอบแทนให้

สมมติฐานนี้ขัดแย้งกับคุณสมบัติพื้นฐานของระบบตลาด ซึ่งมีลักษณะสุ่มบางส่วน (stochastic) และไม่กำหนดผลลัพธ์รายบุคคล

ตลาดในฐานะระบบสุ่มและการไม่มีพันธะผูกพัน

• ตลาดเป็นระบบความน่าจะเป็น (Probabilistic System)

ราคาสินทรัพย์ในระยะสั้นมีองค์ประกอบของความสุ่มสูง แม้ภายใต้ข้อมูลเดียวกัน ผู้เล่นสามารถตีความต่างกันและสร้างคำสั่งซื้อ–ขายที่สวนทางกันได้ ดังนั้น ผลลัพธ์ของการตัดสินใจหนึ่งครั้งจึงไม่สามารถรับรองได้

ตลาดไม่ได้มีฟังก์ชันเชิงสัญญา (contractual function) กับผู้เล่น
กล่าวคือ ไม่มีเงื่อนไขใดที่ระบุว่า “การวิเคราะห์ที่ถูกต้องต้องนำไปสู่กำไร”

• ตลาดเป็นสภาพแวดล้อม (Environment) ไม่ใช่ตัวแปรควบคุม (Control Variable)

ในเชิงระบบ ตลาดควรถูกมองเป็นตัวแปรสภาพแวดล้อม (external environment)
ไม่ใช่ตัวแปรที่ผู้เล่นสามารถควบคุมหรือคาดหวังการตอบสนองเฉพาะบุคคลได้

ผลตอบแทนจึงเกิดจาก:

• โครงสร้างกลยุทธ์
• การบริหารความเสี่ยง
• ความสม่ำเสมอเชิงกระบวนการ

ไม่ใช่จาก “การตอบแทน” ของตลาด

ความคาดหวังผลตอบแทนในฐานะความเสี่ยงเชิงโครงสร้าง

• ความคาดหวังและการบิดเบือนการตัดสินใจ

งานวิจัยด้านพฤติกรรมศาสตร์การเงินแสดงให้เห็นว่า ความคาดหวังผลลัพธ์ที่แน่นอนนำไปสู่:

• การรับความเสี่ยงเกินระดับที่เหมาะสม
• การยื้อการขาดทุน (loss aversion)
• การเลือกข้อมูลที่สนับสนุนความเชื่อเดิม (confirmation bias)

เมื่อผู้เล่นเชื่อว่าผลตอบแทนเป็นสิ่งที่ “ควรได้รับ” การตัดสินใจจะเปลี่ยนจากการประเมินความน่าจะเป็น ไปเป็นการปกป้องความเชื่อของตนเอง

• ความสับสนระหว่าง “ความถูกต้อง” และ “ผลลัพธ์”

ในระบบสุ่ม ความถูกต้องเชิงกระบวนการ (process correctness)
ไม่รับประกันความถูกต้องเชิงผลลัพธ์ (outcome correctness)

การตัดสินใจที่สอดคล้องกับข้อมูลทั้งหมด อาจให้ผลลัพธ์ลบได้
ในทางกลับกัน การตัดสินใจที่ผิดหลักการ อาจให้ผลลัพธ์บวกชั่วคราว

การใช้ผลลัพธ์ระยะสั้นเป็นตัวชี้วัดคุณภาพของการตัดสินใจ
จึงเป็นข้อผิดพลาดทางตรรกะที่สำคัญ

ตลาดไม่มีเจตนา (non-intentional system)
จึงไม่สามารถ “ลงโทษ” หรือ “ตอบแทน” ได้ในเชิงคุณธรรม

อย่างไรก็ตาม ระบบจะเปิดเผยผลลัพธ์ของกระบวนการที่บกพร่องอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ หากกรอบการตัดสินใจตั้งอยู่บน:

• ความหวังแทนการประเมินความน่าจะเป็น
• ความมั่นใจแทนการบริหารความเสี่ยง
• ความเชื่อส่วนบุคคลแทนข้อมูลเชิงโครงสร้าง

ความไม่เสถียรของผลลัพธ์จะเป็นผลตามมาโดยธรรมชาติของระบบ

ตลาดไม่เคยสัญญาว่าจะให้ผลตอบแทนแก่ผู้เข้าร่วม
เพราะตลาดไม่มีคุณสมบัติในการรับรองผลลัพธ์รายบุคคล

ผลตอบแทนเป็นผลพลอยได้ของกระบวนการตัดสินใจที่ออกแบบมาเพื่อรับมือกับความไม่แน่นอน ไม่ใช่รางวัลจากตลาด

การเข้าใจขอบเขตของระบบตลาดอย่างถูกต้อง
ช่วยลดความเสี่ยงเชิงโครงสร้างที่เกิดจากความคาดหวังที่ไม่สอดคล้องกับธรรมชาติของระบบ